Merkez Bankası’nın dünkü Enflasyon Raporu’nda rakamlar yerli yerindeydi ama verilen mesajlar bir kez daha bulanık ve kırılgandı.
Yıl sonu enflasyon tahmini %24’te sabit tutuldu. Ancak ekonomi yönetiminin kurduğu iletişim dili, tahminlerin teknik boyutundan çok algısal etkilerine yaslanıyor.
Uzunca bir süredir tahminin orta noktası değil, üst bandı (%29) piyasalarca “esas alınan” seviye haline gelmiş durumda.
Asıl sorun ise burada bitmiyor: Talep baskısının hâlâ devam ettiği not edilirken çıktı açığı tahminlerinin yine yukarı revize edilmesi enflasyonla mücadelenin önceliklerini sorgulatıyor.
2025 ikinci çeyreğine ait enflasyon raporunda, 7 Şubat’taki bir önceki rapordan bu yana yaşanan gelişmeler değerlendirildi. İçeride 19 Mart sonrası artan riskler fiyat baskılarını artırırken, dışarıda gümrük vergilerine bağlı olarak yükselen küresel durgunluk beklentileri, zayıflayan dolar ve gerileyen emtia fiyatlarının bu etkiyi dengelediği not edildi.
Bu çerçevede Merkez Bankası’nın yıl sonu enflasyon tahminini sabit tutması piyasalarca beklenen bir adımdı.
Ancak burada teknik bir detay kritik hale geliyor: Tahminin orta noktası değil, üst bandı (% 29) piyasaların esas aldığı referansa dönüşmüş durumda. TCMB bunu söylemese de zımnen kabul ediyor gibi. Oysa orta nokta, gerçekleşme ihtimali en yüksek senaryoyu temsil eder. Bu nedenle tahmin politikasındaki belirsizlik, enflasyonla mücadeledeki kararlılığı zedeliyor.
Çıktı açığı
Yıl sonu tahminleri değişmese de, rapordaki en dikkat çekici güncelleme çıktı açığına ilişkin oldu.
Çıktı açığı, ekonominin potansiyel üretim düzeyine göre ne kadar “açıkta” olduğunu gösteren bir kavram. Pozitif çıktı açığı, ekonomide ısınma ve enflasyonist baskıya işaret eder. Bu durumda merkez bankalarının refleksi, çıktı açığını negatife çekmek olur. Ancak bu ilişkinin kesin formülleri yok.
Ne kadar negatif çıktı açığı o kadar düşük enflasyon gibi bir denklem işlemiyor. Çünkü bu aynı zamanda beklentiler ve kredibiliteyle ilgili. Merkez bankasının kamuoyunu ikna kabiliyeti de bu noktada devreye giriyor.
Basın toplantısında Başkan Fatih Karahan, talep yönlü baskıların hâlâ etkili olduğunu söylerken, esas zorluğun enflasyon beklentilerini kırmakta yaşandığını vurguladı.
Kaynak, Getty Images
Fotoğraf altı yazısı, TCMB Başkanı Fatih Karahan
Karahan, 22 Mayıs’taki sunum sırasında, “Mart ve Nisan aylarında finansal piyasalarda yaşanan hareketlilik karşısında, TCMB olarak proaktif bir biçimde gerekli adımları attık” dedi.
Gelecek dönemde de sıkı para politikasında kararlı oldukları mesajını veren Karahan, “dezenflasyonun devamını sağlayacak şekilde hareket edeceğiz” diye ekledi.
Merkez Bankası, 2025 yılı ikinci enflasyon raporunda küresel belirsizlikte artış tespitinde bulunuyor.
Raporda, ABD tarafından 2 Nisan tarihinde açıklanan gümrük vergisi paketi, 2017-2020 dönemindekinin aksine sektörel ya da bölgesel değil, “180’den fazla ülkeyi kapsayacak şekilde geniş kapsamlı” olduğu söyleniyor.
“Bu gelişmelere bağlı olarak, küresel ticaret politikaları belirsizlik endeksi nisan ayında, daha önce tarife adımlarının atıldığı 2017-2020 dönemine kıyasla oldukça yüksek seviyelere ulaşmıştır” ifadeleri kullanılıyor.
Sert iniş olur mu?
Reuters muhabiri Jonathan Spicer’ın “sert iniş olur mu?” sorusuna verdiği yanıt, oldukça yerindeydi: Eğer beklentiler güçlü şekilde kontrol edilebilirse, büyümeden daha az fedakârlıkla enflasyon düşürülebilir. Bu da merkez bankası kredibilitesine bağlı.
Mevcut sıkılaşmanın bir “faiz indirimi döneminde” gelmesinin büyümeyi daha hızlı soğutabileceği, dolayısıyla beklenti kanalı üzerinden enflasyonun daha az maliyetle düşebileceği not edildi. Bu yorum, Başkan Yardımcısı Cevdet Akçay’ın kısa süre önce yaptığı “henüz sert iniş yaşanmadı ama yaşanabilir” açıklamalarıyla da paraleldi.
Ne var ki, raporda yer alan çıktı açığı revizyonu bu anlatıyla örtüşmüyor kanımca. Gerçekten 19 Mart sonrası atılan sıkılaştırıcı adımlar sebebiyle daha hızlı bir yavaşlama öngörülüyorsa, kısa vadede çıktı açığının aşağı yönlü revize edilmesi, uzun vadede ise beklenti iyileşmesinden dolayı yukarı yönlü güncellenmesini beklerdim. Oysa TCMB, bunun tersini yapmış: 2026 sonuna kadar daha güçlü büyüme varsayılmış, ardından bir zayıflama öngörülmüş.
Kaynak, TCMB
Bu revizyon, belki de kırılamayan beklentilerin 19 Mart öncesinden daha da hızlı iyileşeceği varsayımına dayanıyor olabilir. Ancak Koç Üniversitesi’nin Mayıs ayı Hanehalkı Enflasyon Beklenti Anketi bu varsayımı desteklemiyor.
Beklentilerde 1 puanlık bir düşüş var (%68’den %67’ye) ancak hâlâ Mart öncesi seviyelerin üzerindeyiz. Piyasa beklentileri de 19 Mart öncesine göre bir iki puan yukarıda. Dolayısıyla, beklentilerin 19 Mart öncesinden daha iyi olacağına dayanan bir senaryo mevcut şartlarda çok olası görünmüyor.
Faiz politikasına dair iletişim
Bu revizyon, belki de kırılamayan beklentilerin 19 Mart öncesinden daha da hızlı iyileşeceği varsayımına dayanıyor olabilir. Ancak Koç Üniversitesi’nin Mayıs ayı Hanehalkı Enflasyon Beklenti Anketi bu varsayımı desteklemiyor.
Beklentilerde 1 puanlık bir düşüş var (%68’den %67’ye) ancak hâlâ Mart öncesi seviyelerin üzerindeyiz. Piyasa beklentileri de 19 Mart öncesine göre bir iki puan yukarıda. Dolayısıyla, beklentilerin 19 Mart öncesinden daha iyi olacağına dayanan bir senaryo mevcut şartlarda çok olası görünmüyor.
Hatırlanacağı gibi, geçen yıl Fatih Karahan’ın görevi devralmasından sonra, benim de takdirle karşıladığım bir iletişim stratejisi benimsenmişti. Bu strateji, enflasyonun ana eğilimindeki gelişmelerle faiz patikasını ilişkilendiren bir çerçeve sunuyordu.
Buna göre mevsimsellikten arındırılmış üç aylık ortalama enflasyonun yılın ilk çeyreğinde yüzde 3, sonra 2,5, ardından ise 1,5 seviyelerine düşmesi durumunda faiz indirimlerinin başlayacağı belirtilmişti. Bu türden bir iletişim, merkez bankasının tepki fonksiyonu konusunda şeffaflık sağlayan, Türkiye’de alışık olunmayan bir yaklaşım olarak öne çıkmıştı.
22 Şubat tarihli yazımda bu şeffaflığın altını çizmiş ve bir sonraki noktada hesap verilebilirliği de beraberinde getireceğini not etmiştim.
Kaynak, TCMB
Gelgelelim Başkanın sunumunda yer alan ana eğilim tablosunda da görüleceği üzere, ana eğilim patikası yıl içinde hep TCMB’nin sene başındaki yönlendirmesinin üzerinde kaldı.
Bu durumda bence doğru olan TCMB’nin sene başında verdiği yönlendirme ile tutarlı olarak faiz indirimlerini geciktirmesi ya da o yönlendirmenin neden değiştirildiğini açıklaması olurdu.
Ancak Başkan’ın da söylediği üzere TCMB eski yönlendirmeye dair iletişimi seyreltmeyi ve o patika ile örtüşmese de daha erken faiz indirimlerine gitmeyi seçti.
Samimi bulduğum bu açıklama maalesef merkez bankası kredibilitesi açısından çok olumlu bir tabloya işaret etmiyor. Çünkü verdiği yönlendirmeden saparak daha güvercin adım atan bir merkez bankası, ilave olarak enflasyon tahminlerini de yukarı yönlü revize ettiği zaman atılan adımlarda enflasyon hedeflemesinin öncelik olduğu konusunda şüphe yaratıyor.
Teknik bir gerekçe olarak mevsimsellikten arındırma işlemlerinin eksikliklerinden bahsedilse de o durumda baştan bu yönlendirmenin neden yapıldığı sorusu gündeme geliyor.
Enflasyondaki katılık neden kırılamıyor?
Türkiye’de neden bir türlü enflasyonu düşüremiyoruz sorusunun yanıtı uzun.
Elbette bu iş sadece para politikasının işi değil. Elbette maliye politikasının hem döngüsel olarak hem de uzun vadeli yapısal reformlarla merkez bankasına desteği gerekiyor.
Mayıs 2023 seçimleri sonrasında görevi devralan Merkez bankası ekibi, para politikasını dünyada kabul görmüş kurallarla oynayan, aynı dili konuşabildiğimiz ve devraldıkları hatalı politikaların hasarını gidermek konusunda ciddi aşama kaydetmiş bir ekip. Zaten bu sayede Merkez Bankası’nı yeniden ciddiyetle takip edebiliyor, söylediklerine kulak verebiliyoruz.
Ancak bu kazanımı korumak için Merkez Bankası’nın kurumsal bağımsızlığına sahip çıkması, enflasyonu önceliklendiren bir çerçevede kararlı ve sabırlı bir politika izleyebilmesi, verdiği sözlere bağlı kalması ve yönlendirmelerden sapıldığı durumlarda kamuoyunu sağlam gerekçelerle ikna edebilmesi şart.
Aksi takdirde, yıpranmış bir kredibiliteyle beklentileri yönetmek ve enflasyonu düşük toplumsal maliyetle düşürmek mümkün olmayacaktır.
News
